本周交易周二开盘1.50和1.501卖出4.5%仓位的恒生ETF。
买入3%洋河，成交均价165.99元；
买入1%茅台，成交均价1954.74元；
买入0.5%腾讯，成交均价633港币。
详情参看当日文章《今日实盘交易及点杀》。
当前持仓目前持仓腾讯25%，洋河19%，古井B6%，分众4%，茅台4%，海康2%，陕西煤业2%，恒生ETF 36%。
另有福寿园1万股观察仓不计。下表除股价和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。
上周数据注：①持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；
②仓位加总偶尔可能为 99%或 101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如 10%代表实际仓位在
9.50%~10.49%之间。收益2021年内收益6%（四舍五入数据）
自2014年公开实盘至今，年度收益率分别为62%，13%，23%，62%，-18%，52%，66%，6%（均不含新股中签收益）。若2014年元旦净值为100，则当前净值为800。以7.2年折算，年化收益率约33.5%。
重要事项1.本周分众、腾讯和海康先后遭遇利空
①分众。
周四，北京市教育部门叫停线下培训活动——理由主要是防疫。
整顿的切入点是办学许可证和资金监管。相关细则预计在两会结束后一个星期内出台。
受此消息影响，分众暴跌至近于跌停。这市场先生脑袋里的逻辑链嘛，大概是这样的：
叫停线下培训----教育培训类公司损失惨重----教育培训类公司是分众广告大客户----损失惨重就会减少投放----分众损失惨重---跌停。
什么，你说线下叫停后，教培机构或许会为了加强线上流量竞争，反而维持甚至增加在分众的广告投放？那明天再涨就好了呀……
②腾讯。
周五，因国家市监局处罚包括腾讯在内的12家公司、蚂蚁金服CEO辞职及彭博社有关腾讯的负面报道，腾讯当日大跌4.41%。市监局处罚包括腾讯在内的12家公司，原因嘛，简单的说，就是市监局认为这12家企业所涉及的股权交易，应该事前向市监局申报而未申报。
注意，市监局的结论，明确说了这些股权交易并没有垄断嫌疑。
处罚原因是：这些股权交易的双方或其中一方，经营规模达到了国务院规定的申报标准。
但是这些企业以前“拿豆包不当干粮，拿村长不当干部”，没有事前向市监局申报。
以“腾讯收购猿辅导股权案”为例，2018年11月29日，腾讯参与猿辅导F轮股权认购，以16.52亿元认购该轮融资发行股份的83.33％，交易后腾讯持有猿辅导15.41％的股权。
处罚决定书披露，腾讯通过此次收购取得了对猿辅导的控制权。虽然市监局认为本次收购不会产生排除和限制竞争的效果，但根据2017年腾讯全球营业额、中国境内营业额以及猿辅导全球和中国境内营业额，经营者已达到申报标准却未申报，处以50万元罚款。
腾讯违背了什么申报标准呢？国务院规定的标准是：
参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过100亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币；
参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过20亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币。
<参与集中的所有经营者，理解为股权收购活动中的全部当事方即可>
对照标准，腾讯和猿辅导2017年的全球营业额、国内营业额确实超标。
这没啥好说的。以前闯红灯交警没管过，不意味着今天交警就不能罚你。别人闯红灯交警不管，也不意味着交警罚你闯红灯是错的。认罚。以后腾讯参与的所有股权交易，流程上多加一道向市监局申报即可。
至于蚂蚁金服的CEO担任顶缸侠，这是意料之中的事情。
做错事情总是需要有人顶缸的，详情可回看书房2020年11月6日旧文《从蚂蚁暂缓上市事件聊聊投资者排雷技巧》。周五下午，彭博社报道，“腾讯正面临中国监管机构在金融科技、交易方面的广泛整顿，其金融科技业务将面临更严密的审查，可能被要求建立金融控股公司。”此事暂时没有其他信息，无法做出判断。但我个人偏向于认为大概率属实。
蚂蚁金服事件之后，主流声音确实是要求对互联网企业金融活动加强监管。
③海康。
周六，又传出美国联邦通信委员会公共安全部和国土安全局，认定华为、中兴通讯、海能达通信、海康威视、大华科技五家公司的电信设备和服务，会给美国国家安全和公民安全带来不可接受的风险。
上述公司的部分通信产品和服务，将在美国境内实施拆除。
这类事情在中美贸易战初期的时候，对股价影响比较大。
为此，在2018年10月20日，老唐还特意写过一篇文章，题目叫《聊聊2200亿的海康》。文中写到：
当下笼罩着海康的阴影，主要是中美贸易战的走向。这种宏大命题，非我所长，没什么研究。
大致猜测严重程度分两级：较轻的一种是海康无法进入美国市场，较重的一种是全面封杀芯片对华出口。前者影响不大，毕竟美国市场在海康的营收里占比不过约6%；后者就比较难说了，对国内的影响，我个人认为即便禁售也不会大。因为真要恶化到全面禁售，中国的安防市场会更加支持国内企业（哪怕他们用的是技术落后一两代的芯片），而不会转向拥有领先芯片的外国企业。
但在除美国以外的其他国际市场上，会导致海康处于不利地位（海外业务目前占海康营业收入的约30%）
2018年10月20日海康2200亿市值，到2021年1月25日6580亿高点，两年零三个月的重重利空下，海康股价也实现了近三倍涨幅并于2021年1月19日和25日，触碰了老唐之前设置的5800亿和6380亿市值卖点，导致老唐卖出了2/3的海康持仓。剩余部分已在2月26日海康发布业绩快报后，修改为不卖的观察仓。
怎么看待这种利空呢？今天偶遇书房读者刨旧文，捞起的旧文里有张截图挺有意思看看截图里这几家公司两年前的股价，是不是感慨万千？
其实期间哪家公司都没少过“利空”，然而每家企业都晃晃悠悠晃晃悠悠地，给我们带来的相当不错的回报。我要说的意思是，企业经营从来不会一帆风顺。利空利好永远交织出现，影响着市场参与者的情绪和行为。然而，这些信息绝大部分都是没有价值的杂音，只是企业长期成长过程中的小波动，不值得过于关注。
2.点杀投票数据3月9日晚，书房推送了点杀文，它是书房设立四年半以来累计647篇原创文章中，唯一的一篇付费文章。截止3月14日中午两点，共计128518人阅读，其中13186人付费，11013人参与投票——2173人付费后未参与投票。总付费金额237583.5元，237583.5/18=13199.08。
得数大于13186，是因为有朋友多次付费。
得数不是18的整倍数，是因为有日元、澳元、港币、美元、加元等其他币种付费，汇率折算导致的零头。11013人总投票数43255票，人均点杀约4只股票。
20只股票里票数前六的企业是：
①海螺水泥4401票；②美的集团4320票；③格力电器4285票；④伊利股份4220票；⑤东方雨虹3597
票；⑥上海机场3522票。留言区共计有留言1718条。由于公众号文章留言区只能展示100条，加上后期点杀的留言，已经不可能成为点赞前几名，展示与否差别不大。所以还请没有上墙的朋友们不要介意留言区点赞前三名分别是：（A）@西瓜拐了夏天当媳妇 点杀隆基股份，收获点赞2389次；
（B）@一叶残风 点杀潍柴动力，收获点赞1529次；
（C）@翔宇 点杀万华化学，收获点赞971次。
最终结果就是：如果时间和精力允许，我计划按照①②A③④B⑤⑥C的顺序，阅读这9家公司财报，并和朋友们分享我的学习心得。有兴趣共同研究的朋友，可以自选其中一家或多家企业下手，最后我们相互印证，共同提高不过，有三点内容一定要提醒在前：
a.这名单是计划而非承诺。老唐做事随心随性，任何理由都可能导致我中途放弃；
b.老唐可能会因任何原因，调整阅读顺序；
c.抄作业一定要慎重，并想好自己要做哪种「抄手」。
我知道有许多朋友是计划抄作业的。利用老唐的研究展开自己的投资，倒也不是坏事。
但抄作业的朋友一定要知道：新接触的企业，短短一两周内的研究结果，老唐犯错的可能性，远远大于长期跟踪的公司。在明白这一点的前提下，抄作业不是问题，问题在于你是抄逻辑还是抄代码？
抄逻辑，是利用并认同了免费研究员的劳动，然后自己做出买卖决策。
如果对了，同时收获知识和财富；如果错了，发现分析过程中逻辑与事实的分歧，避免下次再犯同类错误——我100%确定，老唐一定会有看错的时候结果就是在正确和错误的交织中不断进步、不断变富。最终可能脱离抄作业的阶段，成为独立自信的投资人。只是抄个代码的人，命运很可能是：
今天听说这人比较神，跟风看看能否喝口汤；明天发现这人又TMD不神了，害我掉了块肉，弃之；后天，换个大神跟着喝汤……就在这样的喝汤掉肉转换过程中，不知不觉蹉跎了岁月，收获了沧桑，消磨了斗志，只剩下三杯两盏淡酒之后的一曲苍凉高歌：梦想啊，你总是遥不可及，我是不是应该放弃？
永远好奇的唐朝，公众号：唐书房
老唐实盘周记2021/03/06因此，强烈建议有抄作业想法的朋友，重读书房2019年8月的文章《抄作业的三种疾病与四种境界》
一文，搞清楚抄作业的正确姿势和区别文章付费人数远远超过我的预估这次付费，本意是作为一个投票权的隔离门槛，因此我在文中用两处加红加粗的文字，提醒【本文没有任何付费价值】。发文前我猜想可能会有3000人左右付费。
结果比我预想的数字多出三倍有余，甚至还有470位朋友在付费后又做了赞赏。
许多朋友留言说，付费不是为了投票，纯粹为感谢老唐，鼓励老唐。
谢谢大家，谢谢所有付费的朋友，谢谢你们我自己清楚的知道，没有朋友们持续的鼓励和认可，老唐不可能连续四五年每年几十万字原创，也不可能诞生《价值投资实战手册》、《巴芒演义》和新版《手把手教你读财报》等几本畅销书。
甚至前两天还有位朋友这样抱怨这是真的抱怨，还是曲线表扬？真还把我逗乐了。我当时回复这位朋友：我尽量控制当然，也不都是开心的信息。一涉及到钱，永远少不了键盘侠站在道德高点飞来鄙视和不屑。
我倒是一贯不在意这些，正所谓：是非审之于己，毁誉听之于人。
我做事遵从自己内心的原则，至于别人怎么评价，那是别人的事情。
在我看来，唐书房能获得朋友们的支持和认可，能让数以万计的人打开钱包，心甘情愿地付费给老唐，它是这个世界的正能量、光明面对别人有帮助、有价值的人，在现实生活中应该活的滋润，应该赚的开心，应该成为人们表扬和羡慕的对象。只有这样，才会鼓励更多的人去帮助别人，给别人创造价值，世界才会越来越美好。
否则做好人必须安贫乐道、当坏人才能大碗喝酒、大块吃肉，那天理何在，那不是制度性地毁灭世界吗？——说到这儿，想起多年前看过的一部电视剧还是小说（不确定了），当地肥头大耳的领导，打着酒嗝对讨要欠薪的农村教师们说：你们是人类灵魂的工程师啊，和灵魂打交道的人，怎么能想着钱呢？
那些动辄要求别人“无私奉献”的人，你们有权暴露自己的阴暗和无知，只要不来我的书房里开喷就好。喷必拉黑。还有几位朋友在留言区里表达了对投票结果的担心，认为都是众所周知的大白马，不可能有什么超额收益。刚巧，两年前的一篇文章里，老唐聊过这个话题。此时截图过来，我觉着意义特别深刻：
认真的朋友，可以将截图第二段里列举的公司2019年5月18日至今的走势图翻看一下，然后和自己账户收益做个对比，看看这些“众所周知的大白马”是不是那么不堪？
如果就在那天建个组合，平均持有上述15只股票，呆坐不动至今是什么战果？图片也巧了，这篇文章正好还可以解答某些朋友“为什么要对陕煤采用25倍市盈率，会不会太过乐观？”的疑问。感兴趣的请点击→《散打投资16》。
另外，昨天有位名叫@杨大掌柜 的朋友（名字挺霸气，其实是位娇滴滴的小美女），摘抄并整理了老唐关于估值的文章和答疑，形成了一篇精炼而系统的《一文梳理老唐估值法》，主要内容如截图强烈建议新朋友阅读，我相信很多困惑都可以解决掉。
文章链接，我放在本文文末的“阅读原文”上。
3.本周无读书笔记入选。不好意思，不敬业的卖书郎借机插个广告。
出版社周二通知我：京东对《手把手教你读财报：新准则升级版》做半价促销活动，到14号截止，让我在书房里吆喝一声。结果我给忘了，太不敬业了。今天就是14号，还剩几小时，薅羊毛的朋友尽快去下手哈本周运动本周跑步三次，单次10公里，陪我家领导散步1次4公里。
周六早晨空腹口径，除皮净重84.2kg（175cm），环比上周降了0.8kg下周预计交易无强烈申明本文为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。
文中提及的任何个股或基金，都有腰斩或翻倍的风险。
坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买入或卖出决策。切记切记。
祝朋友们周末愉快唐书房 2021-03-15交易记录：不负春光不负市场，赏花途中手机弹出洋河的到价提醒，顺手1.513元卖出2%恒生ETF，均价157.8元换成洋河。目前持仓如下表，2021年内收益缩水至3%✌附文：一文梳理老唐估值法原创 杨大掌柜 杨大掌柜 2021-03-13最近，集中读了一遍唐朝老师关于估值的文章，将他估值的思考过程摘录下来，我加上了目录和小标题，从估值前提、买入、卖出、持有四个方面理清估值思路和逻辑。如有疏漏，一定是我的问题。以下是本篇文章的框架：一、 估值的前提
1、 现金流折现公式
2、 适用现金流折现法的三大前提
二、 唐朝老师估值模型
1、 估值模型
2、 与现金流折现模型的区别
三、 卖出的条件1、三年后合理估值上限的150%是怎么定出来的？
2、为什么选PE值50倍卖出？3、为什么还要设置“孰低”选项？
四、持有1、合理估值不到怎么办？2、为什么要设置明确的估值？3、零利率地区，合理估值市盈率是否无限大？
4、持有等于买入吗？5、企业三年后的利润怎么算？价值投资的真理，就是高抛低吸。重点在于需要知道“何处谓高，何处谓低”？即通过对企业的分析和理解，提前界定出企业“内在价值”，然后坐等股价明显高于内在价值时“高抛”，或股价明显低于内在价值时“低吸”，如此循环，财富就滚滚而来了。
计算内在价值的事情，通常被称为“估值”，估值的方法主要有两种：相对估值法和绝对估值法。
相对估值法简单的说就是参照公司甲的市场价格来估算公司乙的值。这方法倒是简单，毕竟甲的市价是个准确的数。但问题也很明显，先不说二者是否具备可比性，仅凭一个推理，便知道这个估值法的荒谬了：如果甲自己就严重高估或者严重低估，以甲为参照物的乙，能靠谱吗？
本质上来说，相对估值法是回避了“内在价值”的难题，以“假设甲的市价准确反映甲的内在价值and乙和甲品质相似”为前提，推出“乙的价值应该=X”的结论，然而这个三段论里的两个前提都存疑，最终的结论也就是纯粹瞎蒙了。逻辑上合理的估值法是绝对估值法，即“未来自由现金流折现法”。简单的说，它的意思就是说：一家企业的内在价值，要先看这家企业的生命期内，股东总共能从当中抽出来多少钱（未来自由现金流），然后再算算这些钱相当于今天的多少钱（折现值）。
●一、估值的前提
1、现金流折现公式公式的大意，是估值需要分四步：
①将企业的发展阶段分为两块，一是短期N年的高增长，例如三年、五年、十年；二是N+1年之后的
永续稳定增长；
②对N年内高增长产生的自由现金流，逐年折现加总，得出价值A；
③对永续增长产生自由现金流按照“N+1年的自由现金流/（折现率-增长率）”数学公式，得出N+1
年的企业价值，再将N+1年的企业价值折现到今天，得出价值B；
④企业价值=A+B，打个4—7折，就是投资者买入价。
这个公式里藏着很多陷阱：
①该企业N年内的高增长，你是如何确定的，证据和逻辑是什么？
②你对N年高增长的估算，错误的概率有多大？
③N+1年后的永续增长假设，依据的是什么？
④你真的理解永续两个字有多么恐怖吗？一家当前利润为1亿、永续增长率为15%的企业，值多少钱，
你心中有答案吗？
⑤4—7折购买，究竟是4折还是7折，是梭哈还是分批，为什么？
⑥即便你计算企业价值正确，你7折买进，然后再跌40%，你怎么办，为什么？
2、适用现金流折现法的三大前提以上陷阱每一步都可能糟蹋掉数以万计的财富。芒格曾说过，数十年来，从没见过巴菲特拿计算器算过企业价值，如果需要计算之后才能投资，收益率一定比较差（大意）。他为什么这么说？不是反复强调现金流折现法是唯一正确的估值方法吗？为什么自己不用？
用，怎么不用？只不过不是这么用的！正如老唐说的“财报是用来排除企业的”，他们把现金流折现法，也当做排除企业的工具。首先，排除生命周期可能比较短，或者自己无法确定的企业。因为企业价值等于其存在周期里产生的所有现金流的折现值，所以生命周期比较短的企业或者无法确定的企业。
接着，排除利润含金量低的企业。一家企业，如果年复一年的赚取的利润，多是些应收账款，那代表了该企业在产业链上弱势。弱势意味着不具备竞争优势，意味着产品和服务很容易被替代。这样的企业，利润≠可以拿出来支配的现金，今天有可以拿出来支配的现金≠明天会继续有可以拿出来支配的现金。
然后，由于公式的永续增长率对估值影响很大，所以，企业会不会增长，也是现金流折现法投资者关心的重要问题。但这个增长，不是计算增长率为2%、3%还是5%的问题，而是展望未来，预计这个企业的产品或服务会越来越强大，还是会越来越弱？
只要能估计未来会比现在更好（好多少，不管），不用去算永续增长部分的估值了，将成长看作价值的安全边际。按照不增长出价，以无风险回报率对应的pe倍数，给企业当前的自由现金毛估估一个价格上限，在此范围内尽力获取折扣即可。
综上所述，现金流折现公式的存在价值，是展示了投资思路：只投①可见的未来，商业模式没有毁灭危险；②在产业链中处于强势地位；③竞争优势会保持强大甚至会越来越强大——的企业。
注意，不是说“只有”投这种企业才能赚到钱，而是说只有这类企业才比较适合现金流折现思路。
至于其他企业，主要依赖相对估值法——甚至格雷厄姆的烟蒂投资大法，实际上也更接近相对估值，只不过他拿资产重置价值来作为“可比公司”，或者类似风投依赖的“估值就是估人——投资就是投人”思路。这些同样可能赚到钱，只是它们不属于现金流折现思维的范围。
●二、唐朝老师估值模型
1、估值模型在Allcashisequal 的原则下，对于符合三大前提的企业，不区分行业特色，不区分历史波动区间，一律以无风险收益率的倒数作为三年后合理估值的市盈率水平。
<即无风险收益率为3%4%之间，取值2530倍市盈率。无风险收益率45%之间，取值2025倍市盈率，依此类推>对于部分净利润含现金量低于100%，但其他方面都符合的企业，对净利润予以折扣处理。体现在速算中就是取稍低的市盈率，即1×80%×25=1×20。
三年后合理估值的50%就是理想买点；
当年市盈率超过50倍，或市值超过三年后合理估值上限的150%，就是卖点，以先到者为准；
整个估值体系只有一个未知数：预计该企业三年后的净利润。
2、与现金流折现模型的区别
①唐朝估值法是未来自由现金流折现法的简化版本
首先，无论用现金流折现还是老唐估值法，都需要确定三大前提：利润为真否？可持续否？维持当前盈利需要大量资本投入否？这是理解企业的范畴，不能回答这三个问题，根本轮不到谈论估值高或低，更谈不上企业内在价值究竟为几何。在确定了这三大前提后，老唐估值法中的15~25倍市盈率，实际上是将三年后的企业看作了一份收益率4%~6.66%的理财产品。也可以说是将理财产品看作一个“收益100%确定+分红率100%+0增长”，或者在利息再投入假设下的“收益100%确定+分红率0%+增长为无风险收益率”的企业。
市场参与者，总是由于群体性悲观或者乐观作祟，时而更重视确定性和分红率，对同样能赚回N亿的企业，只愿意出比同等收益的理财产品低很多的价格接手；时而更重视增长率，对于同样赚回N亿的企业，愿意给出比同等收益理财产品高很多的价格。这种群体性的悲观和乐观，导致企业市值总是围绕着无风险收益率对应价值左右摇摆，如同钟摆一样。
老唐这种简化估值法，和未来自由现金流折现法估算差异不大。比如，我们拿茅台来示范。茅台2018年净利润预计约为350亿上下，假如未来三年（2019~2021年），茅台的净利润分别为400亿，500亿，600亿（注意，仅仅是示意数字）。假设无风险收益率取值为5%，投股票承担的风险对价要求为3%，那么用两段式未来现金流折现法估值，一般是这样做的：
第 一 步 ， 计 算 出 前 三 年 利 润 的 折 现 值 ， 然 后 加 总 。 即400/108%+500/108%²+600/108%³=370+428+476=1274亿；
第二步，计算出2022年整体出售茅台公司的合理值。假设2021年后，茅台的永续增长率为5%，将其视为一个理财产品出售的合理价值=600×105%/（8%-5%）=21000亿。然后将2022年的21000亿折现到现在，用21000亿除以108%的四次方，得出现值=15436亿；
茅台公司内在价值=1274+15436=16710亿。然后，按照格雷厄姆和巴菲特的安全边际要求：为1元内在价值出价4毛到7毛，得出可买入价格位6684亿11697亿之间，对应12.56亿总股本，得出单股买价区间532元931元之间。而如果使用老唐估值法，则2021年600亿净利润，对应25倍至30倍市盈率合理区间，内在价值为1500018000亿。为获取100%利润空间，可以买入的价位为7500亿9000亿之间，折合每股597716元之间。如果不是茅台，是另一家只能给予20倍25倍区间的企业，那么内在价值为1200015000亿之间，可以买入价格为60007500亿，折合每股478~597元之间。
实际上买入价位60009000亿这个范围（2030倍市盈率），相当于在以8%折现率和5%永续增长率的假设下，对估算出来的内在价值16710亿，再打36折到54折，略严格于4折到7折的安全边际要求。或者换一种表述，相当于折现率取值略高于8%。
②都使用了约8%的折现率和约5%的永续增长率假设
这两个假设我个人理解，是受到西格尔教授《股市长线法宝》一书对美国市场长达两百多年里股票和长债收益率的研究结论影响，对于难以确定5%以上永续增长率（西格尔教授研究结论中的长期债券名义收益率）的企业，估值要大幅降低。
●三、卖出的条件
1、三年后合理估值上限的150%是怎么定出来的？
前提是一个估值假设：当无风险收益率上限为4%，永续增长假设为两倍无风险收益率（即8%）时……在这个假设条件下，今年的50倍与三年后合理估值上限的150%基本等价。150%就是这么来的。
举例：假设今年净利润为1元，对应50倍市盈率为50元。
8%增长假设下，三年后净利润为1×1.08³=1.26元，此时三年后合理估值取2530倍市盈率，故合理估值为31.537.8元。
通常我会在表格里写作34.6±10%元，以强调「估值是个区间，而不是一个精确的数值」的概念。
合理估值上限的150%，就是1.26×30×150%=56.7元，或34.6×110%×150%=57元。
按照4%的无风险收益率计算，今天的50元等价于三年后的56.24元，即：今天收到50元去买4%的理财产品，三年后会本息和会变成50×1.04³=56.24元，与三年后合理估值的150%（56.7~57）基本等价。
这意味着今天50倍卖出，是提前三年在合理估值的基础上加价50%卖给接盘侠，符合老唐不占便宜不交易的投资原则。2、为什么选PE值50倍卖出？原因来自经验：在人类永远不变的贪婪和恐惧以及资本的逐利天性推动下，股市估值水平通常会在三到五年范围内形成一个起落。在无风险收益率为4%左右的情况下，股权估值达到50倍市盈率后，一般来说，三年内出现估值回落是大概率事件。算术：①我们假设企业未来三年的年化增长率为25%，今年净利润为1元，则三年后净利润为1.95元；
②今天50倍市盈率卖出得款50元，按照4%无风险收益率计算，三年后这笔钱总额为56.2元；
③三年后企业估值水平回落至25倍市盈率，届时股价为25×1.95=48.8元。按照合理水平买回，可
以多买回15%股份。即：A.假设股市在卖出后三年内回落至正常估值水平，同时假设企业能保持年化25%增长，50倍市盈率卖出能保证占到傻子便宜；B.如果回落时间短于3年，或者企业年化增长低于25%，则能占到更多便宜；
C.反之，如果卖出后持续高估时间长于3年，或者企业年化增长持续高于25%，则卖出也可能吃亏。
——上述三种可能性里，经验判断AB的概率非常高，C的概率偏低。
因此，我给优质企业界定一个很高的卖出标准，目的首先是尽量不卖出，保证自己始终在电梯里坐着。
但即便如此，傻子们依然有可能将股价推高到超过该标准的位置，此时我可能被迫卖出。
但这个卖出标准，从数学计算上能保证三年内，大概率可以在合理估值水平买回并略有盈余。
注意，大概率≠必然。股价长期在50倍市盈率以上位置波动的企业很多，我的体系注定会错过他们。即使偶然狗屎运拿到这类企业，我也一定是分分钟被甩下车的命。咱们自己搞清楚自己的定位，不是自己认知水平下的财富，坦然留给别人，不嫉妒不眼红。3、为什么还要设置“孰低”选项？
我选择企业，偏重于那些预计增长率会高于8%的企业（看对看错是另一个话题），也就意味着卖点基本上就是当年的50倍。比如预计12%增长的，三年后净利润是1×1.12³=1.4元，合理估值上限是1.4×30=42元，再乘以150%是63元，远高于50元。此时50倍市盈率就是那个“孰低”的“孰”。
那么，既然反正都是50倍市盈率卖出，为什么还要设置个孰低选项呢？
主要为了容纳另外两种情况：一种情况是无风险收益率比较高的情况，一种是预计增长率非常低的情况。比如无风险收益率在5%6%时，我给予三年后合理估值的市盈率倍数只有1520倍。
此时，若今年利润为1，年化增长15%时，三年后合理估值上限的150%为1×1.15³×20×150%=45.6，低于当年的50倍市盈率，提前触发卖出。
在无风险收益率比较高的时候，股票的估值中枢本来就应该比较低，提前卖出是我想要的。这是我设定150%规则所意图容纳的第一种情况。
第二种情况，有时某些符合三大前提，只是因为预期增长很小、不增长甚至轻微负增长的企业，市场给予它的估值太低。这种企业，我也可能会买入。买入的主要目的是获取估值回归的利润。
这种情况下，150%线也会提前于50倍pe线触发。
比如：今天利润是1，未来三年预计年化增长1%，三年后的净利润约1.03。
则，三年后合理估值上限的150%=1.03×30×150%=46.35，先于当年的50倍触发。
对于预计年增长低至1%的企业，市场能给到46倍市盈率时，在我看来，要么是严重高估，要么是我对企业增长的判断可能有问题。无论哪种情况，都不支持继续持有。此时先溜为敬，不需要再等50倍。
以上两种情况，就是150%规则的存在价值。
●四、持有
1、合理估值不到怎么办？估值不是预测股价。老唐对于符合三大前提的企业，取25~30市盈率为合理估值，以及选择在50倍市盈率卖出，「绝对不是」判断三年后股价会涨到25倍、30倍或50倍市盈率。
在老唐的投资体系里，不会以预测股价为前提去做决策。
三年后这家企业跌到5倍市盈率，或者涨到200倍市盈率，都不奇怪。
因为老唐体系里一个基本原则就是：市场先生是癫的，市场先生的出价，只能利用，不能预测。
我所有的估值数据都是一个比较，是一个对我而言是否划算的概念，是决定我将财富放在哪种资产上的个人标准。在老唐估值法相关阐述里，老唐曾以多种方式反复提醒：
估值只是两种资产之间的比较，是永远将财富配置在盈利能力明显更强的资产上的选择行为。
至于市值增长，只是由于资本在逐利天性推动下，同样也在追求盈利能力更强的资产，最终导致资产市价被推高的被动结果。因此，在老唐估值法里，从来不是表述：“三年后一定会到25倍市盈率”。如果建立在这样的预测上，那整个体系就坍塌了。因为它违背我反复阐述的原则：市场先生的出价只能利用，不能预测。
既然如此，这个25倍市盈率到底有什么用呢？
通常我的表述是：预计某公司三年后的净利润为X。在无风险收益率低于4%的情况下，按照25倍市盈率计算，合理估值为25X。合理估值的50%为我的买点。
注意，强调一下，25倍的前提是企业必须符合三大前提：利润为真；利润可持续；维持当前盈利能力所需新增资本投入很少甚至无需新增资本投入。
如果你不能对一家企业做出这样三个结论，要么是它不在你的能力圈范围内，要么是它不适用于老唐估值法——很多企业都不适合用老唐估值法。
对于符合三大前提的企业，我将它三年后净利润的25倍视为其合理估值（即若企业三年后净利润为4元，则三年后合理估值为100元），实际就是简单地、保守地将其等价于三年后的现金，因为三年后100元现金每年可以获得大约4元的利息收入。
注：三年后的100元现金，今天的价值是100/1.04³=88.9元，即今天的88.9元本金按照年收益4%计算，三年后会变成100元。这就是金钱的时间价值。
等价这个行为暗含着一个假设，是将企业三年后依然具有“可能”超过无风险收益率的潜在增长优势（“可能”意味着不是100%确定），与现金资产虽不会有增长、但收益100%确定的特性，做了模糊的相互抵消。这也意味着，一个三年后不再增长的企业，如果用这种方法，可能潜藏着一定程度的高估。
这也是我始终注重所选企业，必须具有某种长期竞争优势的原因。老唐估值法需要预计它未来至少依然能够具备明显超越通胀的获利能力——比如获得超过无风险收益率的回报水平。
当然，预计的最终对错是能力问题，是另一码事。
因此，这个25倍市盈率合理估值，和市场届时能否到达25倍市盈率，完全不是一回事。
它只是我自己的一种内心活动：该企业三年后净利润为4元，合理估值为100元，我将其等价于100元现金资产。如果此时该企业售价50元，而我手头刚好有50元类现金资产，我愿意实施交换。
一旦理解了这种心理活动，就很容易明白，市场给多少倍市盈率，与我无关，我既不能左右市场出价，也不需要预测市场出价，我唯一的优势就是享有是否交易的决策权。
——这也是为什么投资需要长期性质的资金，为什么要尽量规避杠杆的原因。
短期资金性质或者杠杆的存在，都有可能会导致我们丧失这宝贵的决策权，可能在不合适的时机被迫与市场先生达成交易。决策有三种：
①当我做出某企业三年后合理估值100元的判断后，遇到市价为50元，而我手头又刚好有50元现金
时（与原本是否持有这家企业股票无关），笑纳市场先生的馈赠，用50元现金交换这份股权，赚市场先生一笔；
②当我做出某企业三年后合理估值100元的判断后，市价已经超过150元，而我手头刚好有这家公司
的股票时，笑纳市场先生的馈赠，用股权交换市场先生150元现金，赚市场先生一笔；
③当我做出某企业三年后的合理估值为100元的判断后，市价既没有达到50元，也没有达到150元
时，继续追剧、看书、运动、旅游、扯淡……。赚不到市场先生的，只好将就着笑纳企业一天天真金白银的经营获利。这些经营获利，要么通过年度分红落入我的腰包，要么变成企业扩大再生产的资本去赚取更多获利——当然，也有令人痛心的情况，就是没有分红的钱，在企业账户上连4%收益也没产生，这是一种价值毁灭行为。至此，投资者在市场只能遇到两种状态：一种是情况①和②，作为市场先生的交易对手，通过资产交换行为，提升掌控资产的盈利能力；另一种是情况③，作为企业股东，通过雇佣经理人和员工经营，躺赚企业经营盈利。弄清楚了这个道理，剩下就只有两种状态：赚和躺赚。
上文中，之所以对于三年后合理估值100元的企业，我今天只愿意出50元交易，是因为①估值是一个区间、②我的判断一定会出错，以及③不占便宜不交易，所以，我只在合理估值的折扣基础上与市场交易。折扣是必须的，无折扣不交易。否则就相当于要求自己的判断100%正确。事实上，我们都知道100%正确是不可能的。但多大折扣是主观的、经验的，你可以修改。怕就怕有的人太“聪明”，会根据情况“实时、灵活、机动的”调整。那就瞬间从市场先生的交易对手，变成了市场先生的提线木偶。
2、为什么要设置明确的估值？褚时健（原红塔集团董事长，出狱后包荒山种橙子，建立褚橙品牌）有一段话，用在此处，简直天衣无缝。记者问：为什么种树苗的坑要规定成这个尺寸？
褚时健：其实也没啥科学依据，比这个标准大一点，小一点都没问题。但是如果没个标准，农民可能会错的很离谱。睿智吧！卖出标准就像褚时健给农民规定的果树坑一样，本来稍大点稍小点都没啥问题。
但必须规定成准确的、呆板的、不知变通的标准，否则自己就会在近因效应的干扰下，乱来一通，会「错的很离谱」——千万不要过于相信自己的定力。你我皆凡人，不可能不受干扰的。聪明人都喜欢随鸡应变、见鸡行事、闻鸡起舞、鸡动灵活、既要鸡头又要凤尾……所以，我给自己定下“呆板的、不知变通的”折扣规则：
三年后合理估值的50%买入；当年50倍pe或三年后合理估值上限的150%卖出（孰低）；期间波动不关我事。我自认这个规则，经得起打破砂锅问到底的逻辑拷问，也综合考虑了成长、折现、安全边际、回报要求及实现概率五大因素，所以我现在只是照章办事。
不寻求每次都占“尽”好处，但求每次都有好处可占。
3、零利率地区，合理估值市盈率是否无限大？
在谈论这个问题之前，首先要解释一下零利率。
我们通常听到新闻说某国央行将利率降至零，那并不是针对投资者的。企业家在市面上也借不到不要利息的资金。这个零利率是一种宏观调控政策，是央行给银行放款的利率。目的是推动银行向市场投放更多信贷，推动市场货币量上升。这个零利率（包括极端情况下罕见的负利率），并不代表市场无风险产品收益率为零。实施零利率政策的国家，也只是无风险收益率比较低，比如1%左右。
即使是这个1%左右的无风险收益率，也不能直接对应100倍合理市盈率。
原因有二：
①在没有外汇管制的国家和地区，要选择他们能够自由投资的任何无风险收益产品，而不是限于本国
存款利率或债券利率。
②无风险收益率很难长期保持在2%以下（指名义收益率）。
背后的原因，是法币天然有通胀属性，而政治学界和经济学界也普遍认为2%左右的通胀是“好的、良性的”，可以刺激投资和消费。所以一般来说，名义无风险收益率水平，要高于这个被认为是“好的”通胀率水平（资金出借才有真实收益）。正因为如此，即使有低至1%的无风险收益率出现，市场通常也会预期它只是短期的，很快就会提升。
毕竟央行拥有无限发钞权，有低利率的宏观环境支持，再傻的央行也会发钞的（况且没有哪个央行是傻的），政客们也有无穷的动力去要求或游说央行发钞。没有例外。
这种预期下，短期超低利率水平很难成为市场估值中枢。
所以不建议用超过50倍的数据去考虑合理估值水平，尤其是三年后的合理估值。
我个人一般不会使用超过30倍的数据，哪怕当下利率真的已经降低至零。
4、持有等于买入吗？持有≠买入，两者的要求是不同的。理由如下：
①持有与买入的矛盾，一般发生在合理估值区间；
股价明显低估区域，没有持有和买入的思想斗争，主要矛盾集中有限的钞票和满地黄金先捡哪块的问题上；明显高估区域没有买入计划，也不会产生持有和买入的思想斗争。
持有和买入的徘徊，一般发生在经历一轮涨幅后，企业进入合理估值区域后。此时是持有，是卖出，还是可以继续买入，矛盾涌现了。
②合理估值从来不是一个准确的数值，而是一个模糊的区间；
合理估值，由两个词组成，合理+估值，联在一起表达的意思，是说当前股价下的公司总市值，基本等于该企业的内在价值。任何企业的内在价值都只有一个：它指的是这家企业存续期间——所能给股东创造的全部现金——的折现值。因此，哪怕我们采用同样的折现率，由于我们对企业存续及发展年份的预测偏差，对该企业每年能够获取的现金利润预期偏差，对企业维持盈利能力所需资本再投入预测偏差，三个偏差叠加，差异就可能非常大，即便你非常了解该企业。因此，无论你多么了解该企业，内在价值也只能是一个区间，而不是一个精确数值，哪怕是股神巴菲特或者企业CEO也不例外。
③价值投资的核心特征就是占便宜，是五毛买一元，是一元卖两元；
价值投资者购买一家公司，一定要市值“显著”低于内在价值；同理投资者卖出一家公司，一定要市值“显著”高于内在价值。是的，没有便宜占，我们安坐不动，拒绝交易。
当你以相当于内在价值的市值购买股票，等于是预期自己的假设100%正确时，可以获取相当于折现率的回报。然而，大师们的经验说，投资要预留安全边际，要考虑到可能某些假设会出现偏差，并给自己没有预料到的意外事件留有余地。
④因此，持有≠买入。两者决策所需证据强度不同。
在内在价值是个区间、买入需要显著低于内在价值、卖出需要显著高于内在价值的三大假设之下，我们很容易就能够理解持有≠买入。
⑤例外
也有例外，可以不用去考虑高估、低估还是合理，那就是：发现了更具性价比的投资对象。当内在价值70~100的股票，市价是50、90或是110，本应该是标准持有状态，但你确信有另一只价值100的股票，市价只有30。此时就不用考虑高估、低估或者合理了，卖掉它。
5、企业三年后的利润怎么算？至此，唐朝老师估值法唯一一个未知数就是企业三年后的利润，他给出的答案是没有公式，只有看懂企业，只能Good good study，day day up，这是个日拱一卒、终身学习的领域，无论你、我还是世界知名投资大师，都在天天学习，永无止境。这门课的乐趣是，你增加的任何一点积累，都将能够通过资本市场兑换成财富。
Yzb您都说了看不懂董明珠这个人，为什么还要看格力电器的年报分析呢？
唐书房大家点杀的呢，看一看又不会掉块肉，对不？如果能掉一块的话，我会更开心的苟利国家生死以抄代码的路过，祈祷洋河早日回高唐书房回到270有什么用呢？换成现金退出市场的话，你就真算赢了，但会吗？如果不会，还不是全部丢进下一个代码里，有区别吗？反正迟早都是市场的。
xx我单吊海螺水泥，万一你的文章出来把海螺砸崩了怎么办。。。。具体啥时候发文啊，提前说一下我好跑出来。唐书房这种体系的话，其实我倒觉着可能越早出来越好，即有利于财富增长，也避免浪费自己的宝贵的生命真心话，不开玩笑。雁过无痕唐老师，陕西煤业三年后净利润无法预计，那么并不符合您三年获利100%的买入条件，能解答一下我的疑问吗，请教了好几次了，能否眷顾一次，唐书房写过几千字你不看，总是希望得到一句几十字的秘诀，你想让我怎么回答你呢？几十字我搞不定，几千字你不愿看。所以，还是假装不在比较理想雁过无痕谢谢唐老师，那几千字其实我看了几次的，包括文章中的几大看点，但是后面您又说陕煤您是作为周期股来看，所以我有点迷糊，唐书房什么叫周期股？周期股的特点就是盈利随着宏观环境或者其他某种外在因素，不可控制地大起大落，所以我们才去寻找或模拟格雷厄姆所说的「正常平均收益」，并以此来实施估值。这个定义就注定了他三年后净利润无法预计。这样能看懂吗？
@hj老唐像上汽现在的估值那么低，而且上汽现金流也很多，为什么没多少人看好？
唐书房不懂。如果真好的话，为什么要去希望很多人来看好呢？想等他们买起来，丢给他们让你跑掉，系不系？那说明不是真好嘛David 武请教老唐，既然投资的长期回报与ROE是趋同的，那么高ROE（例如20%），但利润基本不增长的企业（符合三大原则），在低PE时买入并长期持有，是否应该会取得优于宽基指数的回报？
唐书房要看分红。如果全部分掉，应该可以。如果不分，但利润不增长，价值无限趋近于零。
懒猫唐总，凑个整吧，第十名留给南极电商。这公司确实不简单，属于小米的前辈，市场看他是无节操贴牌狂魔，其实他是做中低端产业链整合的企业，利用大牌未满，白牌以上的卡位，打出了自己的一片天。
思考他的商业打法时，我都想拍大腿，这货太鬼精了唐书房估计九家都看不完，毕竟手上还有八家持有的企业呢！今年一共也就还有九个半月了Lambers老唐，请问您一个后期仓位分配的问题。如果市场给机会，公司进入理想买点的市值，按您目前的加仓计划，后期还有6%的洋河，28%的茅台，以及14%的陕煤需要加仓，合计48%。那么，问题来了，您的现金替代品恒生ETF只有36%，如果是陕煤最先到位，其次洋河，此时您已经用了20%现金替代品。待茅台到位时，只剩下16%现金替代品，若茅台要买足32%仓位，还差12%（32-4-16），请问这12%您会卖其他股票换仓吗？还是顺其自然，茅台没买够就算了？问题挺长，麻烦老唐了唐书房问题的确有点长，没有看的很明白。你是不是想问，如果现金及现金替代品消耗完了，又发现某些股票跌入买点怎么办？如果是的话，答案是什么也不干。
大道至简请教老唐兄，根据您对陕煤的买入分析一文，对于心仪股票的买入，是在距离理想买点不远的位置（例如比买点高20%）即试探性买入，接下来越跌越买直到买点出现完成全部建仓，而不是等买点出现后再进行买入，对吗？唐书房很奇怪，这个问题我记忆里你问过我答过呢！不让你看“有钱”了。答：合理估值到理想买点之间，随意，怎么做都对，没有标准答案，怎么舒服怎么弄。回答完毕。
功夫足球老唐，对于投资者而言，是企业营收不断增长更重要还是利润不断增长更重要？
唐书房都重要。豆豆请问老唐，陕煤的理想买的不是1015亿以下吗，怎么变成930以下亿啦？
唐书房“理想”买点，理想理想理想，可以下手和理想位置是有区别的。
伏地魔老唐好！之前在为什么跳过神华H那篇留言中表示不希望港股记价的股票市值占比太高，是因为判断人民币长期趋势是升值的因素吗？求解！
唐书房我不希望港股占比太高的原因就是我不希望港股占比太高。我不知道人民币未来的趋势是升值还是贬值。