明天有事，实盘周记提前发。本周交易无当前持仓目前持仓茅台39%，腾讯26%，洋河13%，分众11 %，古井B6%，海康5%。下表除股价和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。注：
①持股比例=持股市值/账户总值；
②老唐买点或卖点，代表如果公司到达该市值，老唐可能会买入或卖出；
③仓位加总偶尔可能为 99%或 101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如 10%代表实际仓位在
9.50%~10.49%之间。附2019年底数据收 益2020年内收益-2%（备注:实际数据为-2.23%，周记采用四舍五入数据）。
自2014年公开实盘至今，年度收益率分别为62%，13%，23%，62%，-18%，52%，-2%（均不含新股收益）。若2014年元旦净值为100，则当前净值为445。以6年折算，年化收益率约28.3%。
本周重要信息
①1月1日央行宣布降准0.5%，自1月6日起实施。
春节前后因传统习俗影响，会有大量现金抽离银行系统，同时一月份银行会集中放贷（同时创造存款），会导致准备金率大幅减少。为应对这种系统冲击，央行降准属常规操作，大约释放8000亿市场资金。
②茅台公告2019年生产经营情况及2020年计划。
2019年预计885亿营收，净利润405亿，同比增长均为15%左右，略低于我的预期。
我原本预期是420亿以上，440亿以下。
按照预告数据和三季报数据相减，得出四季度茅台实现营业收入250亿，净利润100亿——2018年四季度为222亿营收，105亿净利润。
这个数据一看就知道，第四季度做了压缩调节。
即没有下调出厂价格，也没有产品滞销。这种情况下，净利率不会降低，250亿营收至少对应118亿以上净利润。也就是说四季度报表调低了至少18亿净利润。
这也是公司为市场高昂的情绪泼冷水的行为。可以理解，连续几年股价翻倍，不能再给市场高涨的“预期”浇油了按照公司预告，2020年营收增长10%左右，在量增约11%的已知条件下，这是暗示全年都将坚持不提价。按照这个预告，那么2020年大约实现1000亿营收，460亿净利润。比我上周预计的不涨价情况下500亿低约10%。这些都是短期波动，茅台最大的好处就是业绩基本上是透明的。就算偶有误差，也是不足以改变投资决策的小误差比如站在今天看，2022年的业绩大致由2018的基酒产量决定。2018年茅台基酒产量4.97万吨，按照80%左右的商品酒数量考虑，大约对应4万吨商品酒。
相比2019年销量大约提升28%。按照三年内从969提价为1269考虑（具体发生在哪一年不去猜它），出厂价提升约30%。正如我2014年发表过的文章：“我认为五万吨商品酒之前，还不需要为茅台的销售问题操心”，一年4万吨商品酒，目前的市场环境下基本可以做到尽产尽销。
这样的估算下，量增28%，价增30%，代表2022年的营业收入大约为885×128%×130%=1470亿——量会翻倍的系列酒和财务公司少量收入，均按同等增速简化计入。
价格提升30%，大约带来净利率提升2个百分点。
计算方法：提价300元，意味着营业收入单瓶增加265元（1269/1.13-969/1.13）；
销售管理费用依然按照10%左右计提（实际会低一些），消费税及附加拿走约12.5%，营业利润约205元；
所得税再拿走约51元，净利润约154元；
少数股东分走约7%，归属股份公司股东所有的净利润143元。
即净利润率会从2019年的约46%，提高到48%——（969/1.13×46%+143）/（1269/1.13）≈48%。
意味着2022年归属母公司所有的净利润约1470×48%=705亿。
在当前无风险利率不足4%的情况下，按照25倍市盈率计算，2022年合理估值微调为17600±10%，买入价上调为8800亿——今天的表格里已经微调。其他数据无需调整。
备注：以前写过，在无风险利率小于4%的情况下，我个人会对茅台和腾讯两家公司采用25~30倍市盈率估值，以模拟它们自由现金流持续超过报表净利润的情况。
不过鉴于保芳总刚刚说过，为了减轻经销商的资金压力，公司不需要经销商提前支付预付款，发货前一个月支付即可。这样的话将茅台这个优待去掉，还是按照1/4%=25倍来作为合理估值市盈率。
昨晚瞄了眼茅台的相关新闻，看看这些标题搞笑的是，居然有好几篇新闻都引用了一位晨星公司分析师的说法，说看起来茅台酒第四季度的销售不好作为一名旗下拥有多家非控股子公司的投资者，真正感觉到一股幸福感从脚后跟缓缓升起，全身暖洋洋麻酥酥的。如果没有这些猪对手，哪里去找超额收益呢股价涨涨跌跌，这是市场常态。上涨的时候，咬牙切齿地说跌下来一定要上车，等真跌下来的时候发现太可怕了，这是亘古不变的人性。能克服的永远是少数，所以市场里挣钱的也永远是少数。
注意，注意：老唐绝没有推荐你买入的意思。去年7月首次在估值表格里直接加上“老唐买点”数据时，老唐就清清楚楚写着低于8250亿市值我会买入（折合656元/股）。
今天上调了买点，提升为低于8800亿市值买入（折合700元/股）。也就是说，在我看来，从现在的位置再下跌400元，也不是什么值得惊讶的事。
股价不能预测，只能利用。到买点买入，到卖点卖出，投资就这么简单至于什么时候会到？先到买点还是先到卖点？凡是声称知道的，不是傻子就是骗子。不对，还漏了上帝、神仙和菩萨茅台最大的优点就是透明。可以这么说，伴随着今年茅台酒和系列酒产能双双达到5.6万吨，快则2024年/慢则2025年，茅台公司净利润相比2019年翻一倍，几乎同样是近于100%确定的事情对于不瞅傻子只瞅地的老唐而言，800亿以上的净利润，意味着2024年公司市值在1.6万亿到4万亿区间波动都是常态。触碰一头就收钱，两头都不碰就继续假装不在。
这两天网上骂李保芳的声音多起来了。老唐完全能体会，股价跌了嘛，就像去年初老唐经历的分众传媒一样，是市场正常态。号称“基本面投资者”，但其实是炒报表的投机者（和炒消息、炒概念的差不多），遇到坏消息都这样，包括券商研究员我记得在网上多次遇到一个梗，大致是说股价一跌，分众传媒的护城河就跌没了，一涨就是连夜挖出来了——忘记具体说法了，总之市场的看法就是跟着股价走。
目前保芳总坚持不上调出厂价，维持出厂价到批发价之间变态的价差，确实令我不满意。这严重违背经济规律。重点还不是说抱怨钱被黄牛赚了，而是说有大量的财富，直接消耗掉了，就像冰棍在阳光下融化一样，对整个社会都是纯粹的资源浪费，净损失。
比如为了买酒去开茅台大酒店的房间，买机票往返飞仁怀，排长队耗费时间，花费人力逐瓶破坏外包装后再出售，搭售农产品扭曲农产品市场体系，为追逐更多的茅台配额而产生的腐败和灰色交易……等等。
这个问题，我猜测李保芳有他不方便说的压力和苦衷。只要允许提价，茅台分分钟拿回来30%增速，而不是保芳总今天偷换概念说的“长期保持30%不现实”——并没有哪位股东要求公司“长期保持30%”。股东是要求缩小经销商不合理利润空间，减少对经济规律的干涉和扭曲。除此之外，保芳总到茅台后的整体工作相当令我满意，令我尊敬从2015年保芳总来到茅台开始，茅台的信息披露质量发生了巨大的变化。以前，每年的产量销量等细节都要靠我自己从各种蛛丝马迹里去推算。保芳总来了以后，直接披露，省了我好多事儿。这件事，我公开夸过好多回了不仅如此，保芳总对茅台系列酒的战略发展决策，功不可没，基本上每一步都展现出了能力和魄力。
系列酒销售收入在四五年时间内实现了十倍左右的增长，成功突破百亿（顺带说一声，2019年系列酒的基酒产量已经起来了，2018年是2.05万吨，2019年是2.51万吨），完成了很多大型酒企几十年的拼搏历程；还有，清理子公司碰瓷茅台品牌，放弃争夺“国酒茅台”商标，加大建设包装产能，未雨绸缪建设成品酒储藏库，逐步增加商超和电商供货量，使其逐步和经销商体系形成体量差不多的双足鼎立……这些措施在我看来，都是英明的、正确的，是具备长远战略眼光的，是茅台未来继续腾飞的保障此时股价一跌，就大骂保芳总是“李摘桃”，不公平也不厚道。
回看保芳总来茅台的这几年，正是茅台股价飙升的几年，2015年茅台首次突破2012年高点，短短不到五年时间涨幅五六倍。如此巨大的涨幅下，股价“借故”回调，不是因此故便是因彼故，没有什么值得奇怪的。
几天前，书房有人留言说老唐你赚钱就靠茅台，其他的都是拖后腿的。老唐当时回复如下：
投资就是这样，今天你拖拖后腿，明天我拖拖后腿，这样大家才有力气一起前行。或许，2020年茅台就将承担起伟大的拖后腿任务？此时，很多人头脑中必然冒起一个念头：“既然它有可能拖后腿，为什么不丢了它，等它重新起步的时候再买入，岂不赚更多？”对呀，为什么不呢？
这个问题在300、500、800、1000元都不断有人问过。不想明白这个问题，永远都不能真正摆脱投机思维。仔细想想想不明白的话，再回看“六字真言”篇，和发送“顺势而为”可以提取的两篇。有这样的实战配合思考，可比单纯背口诀进步快的多
③再说件开心的事儿。
元旦那天，书房读者@Jason留言告知我说，《价值投资实战手册》获豆瓣2019年度读书榜单.商业经管类第5名。最好的新年礼物，开心中……感谢@Jason不知道豆瓣这个排名是怎么做出来的。看榜单上显示，似乎我的9.1分是最高得分，为乜嘢不是排第一呢？下周预计交易无本周运动本周因故无运动。无运动，不上秤，0增长，哦耶另：
①海通证券和唐书房联合搞新年活动：万1.5佣金的账户，送十档行情功能，加送50元的星巴克现
金卡，一年只有一次的羊毛简介和链接我放在二条了。不管是刚好准备开低佣账户的，还是顺便薅羊毛的，速速点击今日第二条办理。也可以先点击本条底部“阅读原文”报名占位，然后再去细看二条福利
②今天的第三到第八条推送，是对之前一些合集的更新，增加了9月~12月的文章链接。
因为只有推送后，才能链接到书房底部菜单的“原创合集”里，所以我放在三到八条推送，避免打扰大家。点不点都无所谓的，反正你随时可以通过书房底部的“原创合集”进去翻阅。
强烈申明本文为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。
文中提及的任何个股，都有腰斩或翻倍的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买入或卖出决策。切记切记！祝朋友们周末愉快！高Gao老唐，有几个小疑问，还望解惑： 1.为体现茅台自由现金流持续超过报表净利润的情况，估值之前一直给到上限30。现在经销商不用提前支付预付款了，这个造成自由现金流和净利润对比关系发生改变，是不是主要考虑了营运资金变化？占用下游客户资金减少了，自由现金流下降。 2.文中说到“800亿以上的净利润，意味着2022年公司市值在1.6万亿以下到4万亿以上区间波动都是常态。”上文中预测2022年净利润为705亿，为何这里变成800亿。 3、19年3月份茅台的喜与分众雷写到，预计2019～2022年，价格提升至1169。今天文中预测价格提升至1269。这两个价格是怎么预测的？从提升200元到变成300元是怎么考虑的。作者1.对。2.抱歉，这里的2022是笔误，应该是2024或2025，我修改一下。限于修改字数限制，只能改成2024；3.别看神秘了，就是拍脑袋。3月份经销商一批价约1800，公司给商超的价格是1299，随意拍了个1169。现在一批过两千，商超价也提为1399了，就拍个1269。
Mr.DreamMaker茅台509的时候错过了，请问老唐，目前茅台多少钱可以上车，我目前估值在800-900左右作者我表格里不是周周都写清楚我的数字的吗？你这完全是问钱老板你贵姓啊？
陈小波不得不说啊，老唐也是屁股决定脑袋啊，一瓶酒市值1.5万亿，匪夷所思。
作者匪夷所思，说明你的脑洞小了点儿六七年前发“一瓶酒市值1500亿，匪夷所思”，今天发“一瓶酒市值1.5万亿，匪夷所思。”，几十年后发“一瓶酒市值15万亿，匪夷所思”……思想不进步，只能一辈子匪夷所思。shoujun唐老师好，您的手把手一和二和价战手册是我枕边书，对您的投资能力也很认可，但隐隐觉得茅台的市值有点高作者隐隐觉着不算数，我经常隐隐觉着哪个裤兜里还有几万块钱，后来都发现自己隐错了百炼生【百炼成钢！】茅台还有可能跌到800元以下吗？我觉得除非明年的业绩增速10%以下，否则很难了。
作者别说不可能。8倍市盈率才过去了没几年圆周率第四季报利润那么低，公司总需要个合理解释啊，股民也不傻，如果瞎编年报被查出来，问题也不小。
作者调节和瞎编可不是一回事。财报合理合法的调节手段多得很。
游子心老唐大哥，有个问题想请教你一下，关于净资产收益率，你书中197页中的公式净利润含不含少数股东损益，同样的净资产含不含少数股东权益？根据茅台18年的年报，含少数股东权益和损益是35.4%，不含是34.5%。理论上来说是不是应该用不含的计算呢？毕竟股东只关心自己的权益作者其实如果细究到那么小差异，就说明这不是个好目标。我一般直接用财报前面摘要里提供的roe数据，管它用没用少数股东权益咏翌老唐，请问您，段永平在判断企业价值时特别强调企业文化的重要性，按您的理解企业文化大概包含哪些方面，谢谢！作者我不太喜欢这些词，搞不懂内涵，1000人心中可能有1001个定义。
notturno对于满仓的人没有钱加仓是个问题？老唐还有多少资金准备等到买点加仓？
作者没有钱。我除了手头有几十万家用，这是不动的。其他来钱就买，没有合适的目标就丢进指数基金里，反正巨讨厌现金。呵呵李静仁在讲话中透露了茅台今年的主要预期目标：完成营业收入1100亿元，同比增长10%;工业总产值1027亿元，同比增长8%;增加值1080亿元，同比增长9%；净利润505亿元，同比增长10%；实现税收455亿元，同比增长9%。完成酒类产量15万吨、酒类销量14.2万吨、完成项目投资106.2亿元。安全生产实现“双百双零三低”，环境保护符合国家规定要求。 这么来算的话，股份公司利润增量应该在40亿左右，也就是445亿。可能到不了460亿。不过也就是快慢的问题，个人认为，保芳书记还是很有水平的，一直在做维护品牌价值的事情。作者坦率说，我不太信他们明年还能压在460亿净利润，更不用说445了刘万辉关于无风险收益率及合理估值，想跟唐老师交流一下。 唐老师采用4%的无风险利率和25倍的合理估值，我认为在此基础上可以考虑两个增量因素： 一、目前国际资金对A股的影响越来越大，而欧美国家的无风险收益率明显低于我国，有的甚至是负利率，对这些资金而言，可供参考的无风险收益率远低于4%，合理估值也会高于25倍； 二、在经济增长率放缓和无恶性通胀的背景下，未来我国无风险收益率大概率呈现下降趋势，以未来三年来看，存在再下降0.5%的较大可能性。 基于上述原因，愚以为对于有持续增长能力、不需要维持大量资本投入、赚的钱都是真金白银的企业，合理估值可以给到30倍。 一点浅见，跟唐老师请教作者我不反对。不过我目前仅对腾讯适度放宽为30倍合理估值。其他的依然采用20或25倍毛估估。
圆周率请问老唐会不会发生管理层为了贵州省发展的经济利益，而牺牲茅台公司股票持有人的利益吗？
作者这个我不能给你准确的回答，目前其实就是。只不过他们不知道的是，他们同同时也损害者贵州省发展的经济利益。正所谓通向地狱的道路都是善意铺就的。经济规律会教会他们的，需要点时间。